Visto che nel primo post sui lavori del convegno sono usciti commenti sul tema tranched cover, mi precipito a raccogliere in questo post le idee discusse a Confires sull'argomento. Ne hanno parlato Giuseppe Sapienza e Lorenzo Gai.
Giuseppe Sapienza lavora nel team di Unicredit che per primo ha sviluppato in Italia delle strutture di tranched cover gestite ai fini di Basilea con il Supervisory Formula Approach (SFA). La sua unità gestisce attivamente il rischio di credito della banca con un modello di portafoglio (Moody's Risk Frontier) perseguendo tre ordini di obiettivi:
Bene, fatta questa premessa, Sapienza ha dato una testimonianza molto concreta del ciclo di vita di una tranched cover. La divisione commerciale viene a sottoporre un deal con una serie di caratteristiche (tipo di prestiti, volumi target, ammontare di fondi per il supporto di equity o mezzanine, ecc.). Con il team di ingegneria finanziaria si articola il processo in tre fasi (definizione dei criteri, ramp up e formazione del pool, final tranching e pricing).
Come dicevo, Unicredit tratta queste operazione con il SFA, caratterizzato da una complessa formula statistica che parte dall'assorbimento di capitale IRB che si avrebbe in assenza di tranching (il cosiddetto KIRB, comprensivo delle perdite attese), e determina gli assorbimenti delle diverse tranche in funzione dei relativi punti di attacco e stacco. I coefficienti di capitale sono percentualmente più alti sulla equity e via via calanti. Possono scendere a un minimo dello 0,56% sulla senior, con accantonamenti zero per perdite attese. [non posso spiegarvi qui tutta la procedura, che è molto complicata, nel 2007 l'avevo testata su un caso di prova in questo paper].
OK, nell'opinione corrente il SFA è una sorta di pasto gratis (una volta implementato il modello statistico sottostante): consente infatti a una banca IRB avanzata di calcolare assorbimenti ridotti dal supporto di tranche subordinate senza spendere un centesimo in rating di agenzia (cosa che è invece richiesta alle banche standard e alle IRB che trattano le tranched con il Ratings Based Approach). Beh, Sapienza è stato molto franco nel dire che nel SFA c'è la F di formula, ma c'è anche la S di supervisory. Fuor di codice cifrato, non dovete convincere le agenzie di rating della bontà di una struttura tranched, no, ma dovete convincere gli specialisti di rischio di credito del Servizio Vigilanza della Banca d'Italia: dovete comunicare preventivamente le caratteristiche dell'operazione tranched e la Vigilanza può dare disco verde, o giallo. Non vi faranno pagare nessuna fee, ma sono molto scrupolosi.
A che cosa sono attenti? Al fatto che l'operazione e la sua struttura di supporto sia robusta, ovvero che il risparmio di capitale che si rileva al confezionamento iniziale, resista nella vita del portafoglio a tassi di default realistici (che depauperano il supporto di equity). E' una regola di efficacia che nel mio piccolo ho sempre evidenziato scrivendo e parlando sull'argomento.
[Si conferma che l'Italia difficilmente diventerà il paradiso degli arbitraggi regolamentari guidati dai modelli interni di rischio, un po' perché sono poche le banche che li padroneggiano, e soprattutto perché dall'altra parte c'è la Banca d'Italia che al soft touch della supervisione non ci ha mai creduto, giustamente].
La presenza di una o più tranche subordinate attenua il rischio che rimane alla banca, e quindi consente di scontare il tasso medio sui prestiti nella componente di costo del rischio (perdite attese e remunerazione capitale per perdite inattese). L'impresa ottiene un vantaggio perché nelle operazioni citate una fetta consistente dell'equity è coperta da fondi pubblici concessi a costo zero o comunque vantaggioso.
Dopo Unicredit, ha parlato dell'argomento Lorenzo Gai nella prima parte di un intervento vario. Lorenzo ha mostrato un esempio teorico relativo alle garanzie di portafoglio del Fondo Pmi: in un portafoglio con PD media del 7% e LGD del 38% un'equity del 5% (come previsto nelle garanzie di portafoglio dirette) consente di ridurre notevolmente il KIRB [per lo più, aggiungo, nella componente di perdita attesa).
Chiudo con alcune telegrafiche considerazioni personali.
La tranched cover è interessante anche (soprattutto?) per l'ente pubblico, che la può utilizzare per limitare il suo impegno massimo potenziale. Con i portafogli giusti (non troppo rischiosi e ben frazionati) può essere efficace nella riduzione del coefficiente di capitale. E' sempre efficace nella riduzione delle perdite attese, ma per questo possono bastare anche dei banalissimi contributi in conto interessi.
Oggi purtroppo il portafoglio tipo (mutui di durata almeno a 5 anni, PD cumulativa a 5 anni facilmente superiore al 10%, LGD speriamo non troppo alta ma difficilmente inferiore al 50%) si mangia quasi certamente un'equity del 5% o 6%, e in casi del genere la tranched cover è una forma complicata di contributo a fondo perduto. Il discorso cambia se sopra l'equity c'è una mezzanine di adeguato spessore. Attenti, però: i tassi di perdita da paura che sono oggi la quasi normalità si possono mangiare facilmente, dopo un'equity del 5%, una mezzanine di pari spessore. E' come il calcolo della tenuta di un argine: se c'è l'alluvione, non serve a nulla perché l'acqua lo sommerge, e allora bisogna costruire lontano dal fiume.
Un ultimo consiglio: stiamo parlando di ingegneria finanziaria, perciò se vi sedete al tavolo con qualcuno che conosce i modelli, cercate di saperne almeno quanto lei (o lui), come se vi sfidasse a biliardo giocando a soldi. E non fidatevi di consulenti che hanno competenze di tipo esclusivamente legale, o regolamentare: saranno bravissimi a contare i punti, ma dubito che siano capaci di colpi con tripla sponda e filotto.
Giuseppe Sapienza lavora nel team di Unicredit che per primo ha sviluppato in Italia delle strutture di tranched cover gestite ai fini di Basilea con il Supervisory Formula Approach (SFA). La sua unità gestisce attivamente il rischio di credito della banca con un modello di portafoglio (Moody's Risk Frontier) perseguendo tre ordini di obiettivi:
- strategic (liberare capitale assorbito ai fini dei requisiti di I pilastro);
- mandatory (ridurre il rischio di concentrazione e correlazione, rilevanti per il II pilastro);
- opportunistic (migliorare la creazione di valore risk adjusted agendo sui driver di EVA e RARORAC).
Bene, fatta questa premessa, Sapienza ha dato una testimonianza molto concreta del ciclo di vita di una tranched cover. La divisione commerciale viene a sottoporre un deal con una serie di caratteristiche (tipo di prestiti, volumi target, ammontare di fondi per il supporto di equity o mezzanine, ecc.). Con il team di ingegneria finanziaria si articola il processo in tre fasi (definizione dei criteri, ramp up e formazione del pool, final tranching e pricing).
Come dicevo, Unicredit tratta queste operazione con il SFA, caratterizzato da una complessa formula statistica che parte dall'assorbimento di capitale IRB che si avrebbe in assenza di tranching (il cosiddetto KIRB, comprensivo delle perdite attese), e determina gli assorbimenti delle diverse tranche in funzione dei relativi punti di attacco e stacco. I coefficienti di capitale sono percentualmente più alti sulla equity e via via calanti. Possono scendere a un minimo dello 0,56% sulla senior, con accantonamenti zero per perdite attese. [non posso spiegarvi qui tutta la procedura, che è molto complicata, nel 2007 l'avevo testata su un caso di prova in questo paper].
OK, nell'opinione corrente il SFA è una sorta di pasto gratis (una volta implementato il modello statistico sottostante): consente infatti a una banca IRB avanzata di calcolare assorbimenti ridotti dal supporto di tranche subordinate senza spendere un centesimo in rating di agenzia (cosa che è invece richiesta alle banche standard e alle IRB che trattano le tranched con il Ratings Based Approach). Beh, Sapienza è stato molto franco nel dire che nel SFA c'è la F di formula, ma c'è anche la S di supervisory. Fuor di codice cifrato, non dovete convincere le agenzie di rating della bontà di una struttura tranched, no, ma dovete convincere gli specialisti di rischio di credito del Servizio Vigilanza della Banca d'Italia: dovete comunicare preventivamente le caratteristiche dell'operazione tranched e la Vigilanza può dare disco verde, o giallo. Non vi faranno pagare nessuna fee, ma sono molto scrupolosi.
A che cosa sono attenti? Al fatto che l'operazione e la sua struttura di supporto sia robusta, ovvero che il risparmio di capitale che si rileva al confezionamento iniziale, resista nella vita del portafoglio a tassi di default realistici (che depauperano il supporto di equity). E' una regola di efficacia che nel mio piccolo ho sempre evidenziato scrivendo e parlando sull'argomento.
[Si conferma che l'Italia difficilmente diventerà il paradiso degli arbitraggi regolamentari guidati dai modelli interni di rischio, un po' perché sono poche le banche che li padroneggiano, e soprattutto perché dall'altra parte c'è la Banca d'Italia che al soft touch della supervisione non ci ha mai creduto, giustamente].
La presenza di una o più tranche subordinate attenua il rischio che rimane alla banca, e quindi consente di scontare il tasso medio sui prestiti nella componente di costo del rischio (perdite attese e remunerazione capitale per perdite inattese). L'impresa ottiene un vantaggio perché nelle operazioni citate una fetta consistente dell'equity è coperta da fondi pubblici concessi a costo zero o comunque vantaggioso.
Dopo Unicredit, ha parlato dell'argomento Lorenzo Gai nella prima parte di un intervento vario. Lorenzo ha mostrato un esempio teorico relativo alle garanzie di portafoglio del Fondo Pmi: in un portafoglio con PD media del 7% e LGD del 38% un'equity del 5% (come previsto nelle garanzie di portafoglio dirette) consente di ridurre notevolmente il KIRB [per lo più, aggiungo, nella componente di perdita attesa).
Chiudo con alcune telegrafiche considerazioni personali.
La tranched cover è interessante anche (soprattutto?) per l'ente pubblico, che la può utilizzare per limitare il suo impegno massimo potenziale. Con i portafogli giusti (non troppo rischiosi e ben frazionati) può essere efficace nella riduzione del coefficiente di capitale. E' sempre efficace nella riduzione delle perdite attese, ma per questo possono bastare anche dei banalissimi contributi in conto interessi.
Oggi purtroppo il portafoglio tipo (mutui di durata almeno a 5 anni, PD cumulativa a 5 anni facilmente superiore al 10%, LGD speriamo non troppo alta ma difficilmente inferiore al 50%) si mangia quasi certamente un'equity del 5% o 6%, e in casi del genere la tranched cover è una forma complicata di contributo a fondo perduto. Il discorso cambia se sopra l'equity c'è una mezzanine di adeguato spessore. Attenti, però: i tassi di perdita da paura che sono oggi la quasi normalità si possono mangiare facilmente, dopo un'equity del 5%, una mezzanine di pari spessore. E' come il calcolo della tenuta di un argine: se c'è l'alluvione, non serve a nulla perché l'acqua lo sommerge, e allora bisogna costruire lontano dal fiume.
Un ultimo consiglio: stiamo parlando di ingegneria finanziaria, perciò se vi sedete al tavolo con qualcuno che conosce i modelli, cercate di saperne almeno quanto lei (o lui), come se vi sfidasse a biliardo giocando a soldi. E non fidatevi di consulenti che hanno competenze di tipo esclusivamente legale, o regolamentare: saranno bravissimi a contare i punti, ma dubito che siano capaci di colpi con tripla sponda e filotto.
8 commenti:
Ho letto con attenzione l’intervento di Luca, che ringrazio, e lo condivido in pieno.
Le tranched cover non sono pasti gratis ma operazioni complesse e costose (per tutti meno che per gli enti agevolatori che tentano di acquistare consenso politico con un pugno di fichi secchi). Per valutarne la convenienza suggerisco questo metodo: si prendano n esposizioni (la SFA prescrive che n debba essere grande, diciamo 1000) tutte uguali per rischio (pond 100% o PD=2,66%, LGD=45%) e durata e se ne valuti il costo quando legate in una tranched cover e quando libere. Si scoprirà che la tranched è più costosa del costo delle esposizioni libere.
Inoltre le tranched sono più complesse nel periodo di formazione (ramp-up) e di gestione.
Non apparire antipatico ma mi sembra che sulle tranched, complice probabilmente la non conoscenza dei meccanismi sottostanti, ci si stia costuendo un castello dalle fondamenta di sabbia.
Vedo troppe criticità:
- se tranched sintetica (ovvero senza cessione effettiva): la possono fare solo banche IRB che abbiano una divisione specializzata, è vero che in questo caso i portafogli sono anche di modeste dimensioni ma perchè non metta in discussione la segregazione del rischio i cap devono pagare le perdite. qualora anche in una sola operazione i fondi segregati fossero insufficienti rischierei di mettere in discussione il modello e tutte le tracnhed in essere. Questo cosa vuol dire: che se se le fa la banca riescono ma difficilmente la clientela target da tranched è disposta a pagare una fee per una garanzia quindi se fatte con fondi pubblici di fatto la banca salta il confidi (a meno che non sia questo a mettere a disposizione le risorse) se fatte anche con il confidi vorrei capire da dove prende i soldi il confidi..
- se tranched effettiva: cessione del portafoglio ad un veicolo, agenti dell'operazione, rating advisor.. insomma per ammortizzare la cosa ci vogliono dei tagli non certo banali (almeno mezzo miliardo?) e non è semplice mettere d'accordo 4/5 confidi per mettere su il portafoglio condiviso nel periodo di ramp up. In ogni caso se si vuole fare portafoglio con aziende disposte a pagare un 3% al confidi che quindi possa mettere almeno un 2% oltre ad altre risorse pubbliche mi viene da dire che non sarà certo possibile avere PD e LGD ipotizzate dall'ottimo Gai..
Le cessioni, cartolarizzazioni, tranched non fanno i miracoli e fanno sparire il rischio sottostante, lo trasferiscono! Quindi non dobbiamo pensare che siano la soluzione dei nostri mali. Il vero vantaggio è che mettono una stop loss e in questo periodo i confidi sono invece chiamati a raschiare il fondo perchè le perdite non finiscono mai.. ma per mettere una stop loss ad un portafoglio medio di oggi di che cap parliamo?!? il 15/20%?
Concludo con una battuta: se c'è tutto questo amore per le tranched forse è perchè ancora oggi i metodi di accantonamento dei vari confidi sono inadeguati e non coprono effettivamente i rischi altrimenti la sola convenienza è la liquidità!
Vorrei precisare che un elemento importante è: trattasi di tranched su portafoglio già formato o da formare durante il periodo di erogazione (ramp-up)delle esposizioni? Nel primo caso siamo in presenza di una cartolarizzazione come tante già fatte in passato. Nel secondo caso invece è tutto più difficile in quanto occorre raccogliere esposizioni col profilo di rischio ipotizzato al momento del varo affinché l'operazione sia conveniente per tutti. E questo è DIFFICILISSIMO:
Come sono andate le Tranched Cover del Veneto, della Puglia, del Fondo Innovazione? Sono state erogate? E' finito il ramp-up?
non sono un tecnico ma non capisco quale sia la complessità di queste operazioni per un Confidi. L'unico elemento da valutare è se sia in grado di costituire il fondo (ovvero rigirarne il costo sul cliente se non ha la capacità di trovare sponda sulla Regione) e se lo stesso sia inferiore agli accantonamenti che, di questi tempi, deve spesare a conto economico.Piuttosto sarebbe interessante sapere se sia piu' facile rispettare i parametri di rischio di una tranched o quelli di ammissione al FCG (aspettando poi che paghi...)
Perché la banca IRB Advanced (4 o 5 in Italia) possa segnalare le operazioni come Tranched Cover le operazioni debbono essere numerose (la numerosità è uno dei parametri della Supervisory Formula o SFA) e corrispondere al profilo di rischio di progetto (es. se in una tranched devono entrare 3 operazioni “medie” [in termini di PD-LGD], 1 “buona”ed 1 “cattiva” non è che poi ne possono entrare 4 “cattive” e 2 “medie” altrimenti si altera il rendimento dell’intera operazione) e questo è un primo problema per i Confidi e per la banca. Nella realtà non si è mai riusciti a far entrare nella tranched le operazioni [numerose]col profilo desiderato. E la cosa peggiora se i Confidi coinvolti sono più di uno.
Poi il costo in generale : la tranche senior scende alla ponderazione minima (7% oggi, domani 15% [normativa in uscita] e mai 0%) solamente se la junior copre totalmente il Kirb (PA+PI). E questo, per esposizioni quinquennali, si raggiunge con tranche junior superiori al 10%, una parte del quale forse recuperabile se la PI alla fine non si manifesterà. Quindi una tranched è più onerosa delle operazioni tradizionali proprio per questo. Non esistono pasti gratis a voler far bene i conti [ in un precedente post ho suggerito un metodo di comparazione]. Se poi invece si mettono in gara cavalli ed asini per concludere che i cavalli arrivano prima, beh allora è un’altra questione.
Concordo, le tranched non risolvono il problema. E nemmeno i minibond che qualcuno ha ipotizzato.
Perchè non tornare all'origine ma con competenze che sino a 3/5 anni fa erano impensabili all'interno di un confidi?
Anche la banca d'italia mi sembra abbia tra le righe ribadito un concetto:
- se il confidi fa il suo mestiere, cioè aziende retail sulle quali la banca non ha molte leve di valutazione (il modello unico di un'impresa individuale del commercio o negozianti non farà certo mega utili ma solo la conoscenza può dare la vera idea di stabilità), da un valore aggiunto e i portafogli garantiti sono qualitativamente migliori di quelli non garantiti;
- se il confidi si spinge oltre si scotta e risulta inutile (o forse per essere maligni risulta veramente utile) nel senso che su aziende corporate con miglioni di fatturato rischia di essere un cestino per la raccolta differenziata delle pulizie di bilancio delle banche.
La storia sembra confermare che il modello del confidone nazionale scollegato con il territorio che prende tutto basta che il corpo sia ancora caldo, non sta impiedi (eurofidi dovrebbe insegnare nonsotante si sia sempre controgarantito) mentre i confidi con carattere territoriale che agiscono da rete bancaria e danno un valore aggiunto possono, se governati in modo sano, essere una risorsa utile e vantaggiosa per il sistema del credito.
Naturalmente si devono trovare i punti di equilibrio (non me ne vogliano i piccini) ma chi ha in pancia meno di 150/200 mila fidi in essere non ha senso di esistere ma anche per la gestione del credito agevolato e delle misure locali alternative a MCC la dimensione non può andare oltre alla macro regione..
Come qualcuno ha suggerito una mente sgombera da retaggi associativi o conflitti di interesse/poltrono non credo possa essere in disaccordo sull'idea di 25/30 confidi vigilati che operano in 2/3 regioni.
Concordo. Andate a vedere i miei post di qualche anno or sono ed erano precisamente su questa linea: pochi Confidi con molta conoscenza delle imprese del territorio.
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